Dernièrement, le ministère des finances a vendu plus de titres de créance à court terme que d’habitude – probablement parce qu’il s’attend à une baisse des taux d’intérêt à l’extrémité courte de la courbe des taux et qu’il vise leur renouvellement à un niveau nettement plus bas dans un an déjà. Toutefois, la vente de T-Bills à court terme n’est plus aussi simple, à plus forte raison compte tenu de l’affaiblissement de la demande nationale et étrangère. Les particuliers les ont massivement réduites, car ils tablent également sur une baisse des taux d’intérêt, et transfèrent de plus en plus leurs capitaux vers des marchés plus prometteurs.
D’une manière générale, il faut toujours être conscients que l’adaptation au nouvel environnement, au taux d’inflation plus faible avec des risques macroéconomiques modérés, a eu lieu jusqu’à présent largement de manière ordonnée. Cela ne va pas de soi. En période de nombreuses opportunités de placement intéressantes, le chemin peut être plus cahoteux que prévu.
Jusqu’à aujourd’hui, il reste également remarquable que, nonobstant quelques déceptions isolées sur le plan de l’inflation, la volatilité obligataire soit moins élevée au premier semestre 2024 qu’à l’époque où les taux d’intérêt étaient sur la pente ascendante. Beaucoup semblent s’en rendre compte : lorsque les taux d’intérêt augmentent, l’objectif est d’une incertitude inquiétante ; sur la voie de la baisse, malgré les hauts et les bas de certaines données macroéconomiques, nous savons que la destination se situe quelque part entre zéro et le niveau actuel. Cela a un effet rassurant et fait baisser la volatilité.
De plus, il en résulte une cible pour les douze prochains mois : privilégier les points médians de la courbe des taux. C’est là que les taux d’intérêt baisseront, en particulier aux États-Unis. Etant donné que les rendements à l’extrémité courte de la courbe des taux sont surtout déterminés par les attentes en matière de taux directeurs, les taux d’intérêt maximums sont effectivement plafonnés et entraînent un mouvement haussier du rendement global des obligations à moyen terme. Seule l’étendue de cette hausse demeure incertaine, mais nous souhaitons absolument en profiter. En revanche, les perspectives de rendement à moyen terme sur la courbe des taux en francs suisses ont été réduites par l’adaptation rapide de la politique monétaire de la Banque nationale suisse au nouvel environnement inflationniste.
Plus loin sur la courbe, les taux d’intérêt sont un peu plus élevés qu’en début d’année (sauf la Suisse), ce qui a entraîné des pertes de cours pour les obligations correspondantes en USD et en EUR. A cela s’ajoutent les coûts afférents à la couverture des devises. Un certain nombre d’autres facteurs influencent également le rendement à l’extrémité la plus longue de la courbe des taux, notamment les inquiétudes concernant la viabilité de la dette publique américaine, l’incertitude quant à la tendance de la croissance et la prime d’échéance. Conséquence de ces réflexions, à l’heure actuelle, le risque à la hausse et le risque à la baisse sont probablement symétriques.

Sur le marché des obligations en CHF, le choix est environ cent fois inférieur à celui qui existe sur le marché des obligations en USD. Cela rend la diversification (secteurs, échéances, notations) plus difficile. La liquidité est également plus faible, ce qui est pratiquement plus important que la mauvaise pondération sectorielle. Sur le marché suisse des obligations, il y a beaucoup de lettres de gage, qui sont un instrument de financement indirect des banques, et beaucoup d’emprunts bancaires directs. Avec les collectivités publiques (État, cantons, communes), elles représentent environ 75 % du volume du marché. Au sein du Swiss Bond Index, les entreprises non financières ne jouent qu’un rôle ténu.

En réalité, les plus grandes entreprises suisses préfèrent également se financer sur les marchés obligataires EUR et USD, plus liquides. Que ce soit Nestlé ou Roche, SwissRe ou Helvetia, les transactions en CHF sont rares.

De plus, dans l’environnement monétaire actuel, il est important d’agir de manière largement diversifiée sur de nombreux secteurs au second semestre et de rester soigneusement sélectifs sur le plan des entreprises. Il y a toujours des opportunités sur les marchés obligataires, mais la discipline est de mise, en particulier dans le domaine des top ratings.

Parmi les secteurs que nous avons systématiquement évités figurent les hôpitaux suisses, qui ont défrayé la chronique notamment en raison de leurs déficits. Partant, il n’est pas surprenant que certains emprunts se négocient bien en dessous de leur cours d’émission. L’obligation du Seespital, qui arrive à échéance dans un an, se négocie actuellement 24 % plus bas que sa valeur nominale. Certaines (par exemple, Wetzikon) se négocient même 50 % plus bas.

La sélection fait la différence. Il existe également des emprunts solides dans l’univers des hôpitaux, par exemple ceux de la fondation de la clinique universitaire de Berne Inselspital ou de la fondation de la clinique universitaire Kinderspital de Zurich. Toutefois, sur ce point le spread de 125 points de base montre que l’investisseur veut être indemnisé pour le risque de crédit – avec une prime comme celle que doit payer par exemple le négociant en matières premières Glencore, basé à Zoug, avec sa notation BBB+.

Pour le Swiss Bond Index (SBI Total AAA-BBB), le rendement moyen n’est plus que de 1.0 % (contre 1.4 % fin mai). La duration est supérieure à sept ans (7.2). Lorsque les taux d’intérêt augmentent quelque peu, les prix des obligations baissent sans tarder. La hausse des cours des obligations en francs par rapport au début de l’année est liée au fait que les rendements de référence des obligations de la Confédération à deux ans ont baissé de 43 points de base à 0.6 % et ceux à dix ans de 21 points de base à 0.4 %. Dans tous les autres pays européens, les rendements ont augmenté et les cours ont baissé.

Sur les grands marchés obligataires (USD, EUR, GBP), c’est le scénario inverse et tant convoité qui se dessine désormais. Les taux directeurs baissent et propulsent les cours des obligations vers le haut. Le risque de turbulences sur les marchés est faible. Les primes de risque de crédit sont stables.

Pour le Zugerberg Income Fund (ZIF), qui s’appuie à environ 20 % sur le Swiss Bond Index et à 80 % sur l’indice mondial des obligations, le potentiel de reprise actuel est nettement plus important que pour le Swiss Bond Index. Cela devrait se manifester dans les 12 à 18 prochains mois, car la baisse des taux directeurs devrait faire grimper l’indice mondial des obligations bien plus fortement que le Swiss Bond Index.

Cela est imputable au fait que les taux directeurs implicitement négociés sur le marché seront dans un an environ 144 points de base (dollar) ou environ 124 points de base (euro) plus bas. Sur deux ans, cela correspond à respectivement 194 et 156 points de base. Par conséquent, nous allons au-devant d’une période où des baisses de taux significatives sont attendues.

Après sept mois, le rendement total du ZIF s’élève à +0.6 %, alors que l’indice obligataire mondial (-0.4 %) se situe toujours en zone négative depuis le début de l’année. Mais à court terme, nous sommes déjà en plein milieu du revirement des taux directeurs. En juillet dernier, le ZIF (+1.5 %) a progressé sensiblement plus que le Swiss Bond Index (+1.2 %) dans le sillage des attentes d’assouplissement de la politique monétaire aux États-Unis et dans la zone euro.

Jusqu’ici, le Credit Opportunities Fund (COF) a réalisé un rendement de +5.4 % en cours d’année. Toutefois, la raison principale ne réside toutefois pas dans les prévisions de baisse des taux d’intérêt, mais dans la robustesse de la conjoncture. Les risques de duration sont relativement faibles.

Les perspectives actuelles de baisses des taux d’intérêt attirent de plus en plus de fonds sur les marchés du crédit privilégiés par le COF. S’il est vrai que les primes de risque de crédit y ont quelque peu baissé au cours de l’année, elles restent toutefois attractives et contribuent de manière constante et régulière au rendement durable, alors que le Swiss Bond Index, par exemple, a profité d’un déplacement unique de la courbe des taux.

Chaque mois, le COF (couvert contre les risques de change) génère des rendements de +0.4 %, qui se distinguent nettement de ceux du Swiss Bond Index (+0.1 %) et justifient également le rendement supérieur obtenu à long terme par rapport au Swiss Bond Index.

Étant donné que nous nous attendons à ce que le franc soit plutôt renforcé par le cycle économique au cours des 12 prochains mois, il vaut la peine de couvrir systématiquement les monnaies étrangères dans le portefeuille. L’appréciation du franc n’est peut-être pas immédiatement comparable à celle de 2023, mais elle devrait être forte par rapport au dollar, en particulier à moyen terme.

La maigre offre de logements dans les communes de montagne a favorisé les hausses de prix les plus importantes dans les régions concernées. Dans d’autres régions, l’évolution des prix a été plus faible. Dans le nord-ouest et l’est de la Suisse, les prix sont actuellement inférieurs aux valeurs de l’année précédente en de nombreux endroits.

La demande actuelle de logements en propriété est nettement inférieure à celle qui existait avant la pandémie. La baisse des taux directeurs et partant, des coûts de financement ne devrait pas changer grand-chose à cette situation, car les règles de la capacité financière s’orientent sur le taux d’intérêt calculé de 5 % et non sur les charges d’intérêts effectives, même si celles-ci sont fixées pour de nombreuses années.

Pour évaluer si les exigences en matière de capacité financière sont remplies, les institutions financières doivent, sur instruction des autorités de surveillance, effectuer le calcul suivant : les coûts annuels du bien immobilier (taux d’intérêt calculé de 5 % de l’hypothèque + amortissement + frais annexes 1 % de la valeur vénale) ne doivent pas dépasser 33 % de votre revenu brut.

Au moins 20 % de la valeur du bien immobilier doivent être financés par des fonds propres, dont au moins 10 % doivent être financés par des fonds propres qui ne proviennent pas de la prévoyance professionnelle. Par exemple, si un bien immobilier coûte 800’000 francs, 160’000 francs doivent être financés par des fonds propres. Il n’y a que peu d’exceptions à cette politique.

A cela s’ajoute que plus l’âge est élevé, plus les conditions d’octroi des hypothèques sont strictes. La situation financière peut subir des modifications considérables suite au départ à la retraite.

En raison de la courbe des taux, il est possible, dans le contexte actuel, de conclure des crédits hypothécaires de deux à quatre ans à un taux nettement inférieur à 2 %. Pour un crédit de 640’000 francs, les charges d’intérêts mensuelles s’élèvent à environ 1067 francs.

Mais revenons aux solutions de placement : nos portefeuilles contiennent des placements immobiliers et d’infrastructure avec une large diversification. En juillet, toutes les valeurs ont progressé. Cette année, toutes les positions n’ont pas encore réussi à convaincre. Vinci (-4 % de rendement total depuis le début de l’année) est clairement à la traîne du leader, Flughafen Zürich (+19 %). Entre les deux, on trouve BKW (+9 %) et Veolia Environnement (+6 %).

En mélangeant les placements immobiliers et d’infrastructures, on peut améliorer l’efficacité d’un portefeuille typique d’actions et d’obligations sur de longues périodes, car leur volatilité est plus faible que celle du marché global des actions, tout en générant des rendements comparables.

Sur le long terme, le marché suisse des actions bat l’indice mondial des actions. Lorsqu’il s’agit d’une approche purement économique et fondamentale de Nestlé, par exemple par rapport à Unilever et Danone, les investisseurs sont manifestement prêts à payer une prime. C’est le cas de plusieurs entreprises suisses leaders sur le marché, comme Sika (produits chimiques pour la construction), Alcon (ophtalmologie), SGS (société de contrôle des marchandises) mais aussi Holcim (matériaux de construction) et Partners Group (gestionnaire d’actifs sur le marché privé).

Une évaluation constamment plus élevée est le fruit d’années de communication avec le marché des capitaux et de la réalisation des prévisions propres à l’entreprise. Elle peut également être imputable à une couverture plus importante du marché (Nestlé) ou à un assortiment plus large (Sika, SGS). Ces deux éléments permettent de mieux diversifier les sources de revenus et, par conséquent, de diminuer les fluctuations des résultats effectifs.

Le marché suisse des actions offre en outre une série d’entreprises renommées qui sont sur le point de connaître une poussée de croissance importante. De plus, la liquidité est élevée, ce qui augmente l’attractivité des actions cotées. Dans le monde entier, les actions suisses sont appréciées pour leur caractère défensif, justement dans les phases de marché volatiles. En effet, les actions suisses de qualité traversent en général mieux les crises (par exemple, les pandémies) que leurs concurrents et font preuve d’une excellente résilience. Et même si un ralentissement conjoncturel s’annonce aux États-Unis, de nombreuses entreprises locales affichent une croissance robuste de leurs bénéfices.

L’un des autres avantages par rapport à de nombreuses actions est la culture d’entreprise suisse, qui distribue aux actionnaires une part importante du revenu total sous forme de dividendes. Et étant donné que les revenus totaux augmentent dans une économie en croissance, la somme de toutes les distributions augmente également. Du point de vue du risque, les entreprises à fort dividende sont intéressantes, car elles sont souvent actives sur des marchés défensifs et matures et sont ainsi moins sensibles aux cycles économiques. Sur le plan technique, cela entraîne une volatilité moindre.

Un portefeuille d’actions requiert également une diversification par secteurs, raisons pour laquelle nous estimons qu’il est important de conserver des géants américains de la technologie au sein du portefeuille, car ce segment ne pourrait pas être couvert en Suisse. Grâce à la part de 18 % de titres technologiques au sein du portefeuille d’actions de la classe de risque 5, nous n’avons pas manqué le rallye technologique qui se poursuit. Après la forte hausse, avons réalisé une partie des gains de cours, mais restons exposés à un niveau supérieur à la moyenne. En effet, selon UBS, le portefeuille d’actions moyen d’un client bancaire suisse ne contient qu’environ 5 % de valeurs technologiques.

Nonobstant la croissance économique mondiale et l’augmentation des besoins en énergie, notamment dans les pays émergents, et malgré les réductions de production du cartel de l’OPEP+, producteur de pétrole, le niveau de prix du pétrole brut reste stable.
Les dernières grandes fluctuations vers le bas ont eu lieu en mars 2020 (éclatement de la pandémie de coronavirus) et vers le haut en mars 2022 (guerre d’agression contre l’Ukraine). Toutefois, d’une manière générale, les prix du pétrole brut n’engendrent quasiment plus d’évolutions inquiétantes sur le long terme. Mais la manière dont les différentes économies nationales gèrent cette thématique est passionnante à observer. Par exemple, de grandes parties de l’économie européenne sont désormais découplées du pétrole brut. L’intensité en énergie du développement du PIB y a diminué et les sources d’énergie ont été diversifiées avec succès. Cela reste important pour orienter la création de valeur dans la bonne direction.
Celui qui importe du pétrole brut ne détériore pas seulement sa balance commerciale, mais pollue également l’environnement et crée des dépendances politiques. De plus, il est incompréhensible que des activités de production à faible valeur ajoutée avec des ressources importées (pétrole brut, ouvriers d’usine étrangers) soient maintenues au cœur de l’Europe. Il serait bien plus cohérent de délocaliser les sites de production gourmands en énergie vers les sources d’énergie.
Les pays qui, comme la France, disposent d’une production d’électricité nucléaire robuste, peuvent tout à fait se permettre une production industrielle à forte consommation d’énergie. Mais les pays qui, comme l’Allemagne, ne souhaitent ni d’électricité nucléaire ni production d’électricité à partir du charbon (local, notons-le), sans avoir de véritables alternatives pour un tournant énergétique, ne doivent pas s’étonner de l’exode de la production industrielle et du faible chiffre de ventes de véhicules électriques dans un pays où l’électricité est chère. En matière de politique énergétique, la production d’énergie éolienne et solaire traverse une passe difficile, tout comme les infrastructures de transport de l’électricité (lenteur des procédures de planification et d’autorisation). Le fait de fermer ses propres centrales nucléaires et d’importer ensuite l’électricité principalement de France (10 térawattheures jusqu’à présent cette année) ne contribue pas à rendre la politique allemande plus crédible.
En particulier, les économies européennes qui ne sont pas de grands producteurs d’énergie devraient concentrer leur attention sur les secteurs et les activités à forte valeur ajoutée et à faible consommation d’énergie.
En favorisant les sources d’énergie locales, il est possible de créer de la valeur ajoutée dans sa propre économie. A l’exemple de la Suisse, avec son importante production d’énergie hydraulique. L’énergie hydraulique permet de produire 37 TWh par an dans le pays. D’ici 2040, deux térawattheures supplémentaires seront disponibles en hiver grâce à des lacs de retenue supplémentaires. Seulement au Grimsel, le fait de surélever le barrage de 23 petits mètres permet de doubler la capacité de la retenu : au lieu de 94 millions de mètres cubes d’eau, il y en aura bientôt 170 millions.