Rapport mensuel 09/2025

La baisse du dollar et la chute des prix de l’énergie et des matières premières ont pesé sur le niveau des prix à l’échelle mondiale et contribué à une tendance générale à la désinflation. En dépit des inquiétudes persistantes concernant les perturbations des chaînes d’approvisionnement en lien avec les droits de douane et le commerce, l’indice « Global Supply Chain Pressure Index » de la Fed de New York ne montre aucune pression significative. Ces données, qui concernent la période jusqu’à mai 2025, pourraient encore refléter des effets différés, mais les conditions semblent actuellement stables.

A moyen et long terme, le dollar américain reste soumis à des pressions baissières. Cela est notamment imputable à la dette publique toujours élevée aux États-Unis, aux déficits structurels du budget étatique et à la diminution progressive de l’avantage en termes de taux d’intérêt par rapport aux autres devises. Ces facteurs laissent présager une diminution du pouvoir d’achat pour le dollar américain au fil du temps. Cependant, des contre-mouvements techniques et une consolidation à court terme sont possibles dans un avenir proche.

Dans l’environnement actuel, l’euro semble relativement stable, en particulier grâce à la solide position de la zone euro, qui affiche de solides excédents courants. De plus, les coûts de couverture du risque de change par rapport au dollar ont considérablement baissé ces derniers mois, et ne représentent actuellement que la moitié environ des coûts de l’année dernière. Cela rend les investissements en euros plus attractifs pour les investisseurs internationaux et contribue en plus à la stabilité de la monnaie unique.

Le franc suisse est resté une valeur refuge classique en août également, ce qui a engendré une demande structurelle. Pour les investisseurs institutionnels, cette situation est toutefois souvent synonyme de charge, car la liquidité en francs suisses est en partie à nouveau associée à des taux d’intérêt négatifs. Cela se reflète également dans la courbe des swaps, qui affiche des taux négatifs à court terme. Pour les investisseurs avec un horizon à court terme, cela entraîne des coûts d’opportunité, alors qu’à long terme, le franc suisse est surtout apprécié comme une valeur refuge stable au sein du portefeuille.

Ce discours tant attendu était placé sous le signe de l’équilibre entre un marché du travail en voie de ralentissement et des risques inflationnistes qui perdurent. Powell a souligné que, bien que le marché du travail américain continue à fonctionner quasiment à plein régime, on observe un ralentissement sensible de la dynamique. Alors qu’en 2024, une moyenne de 168’000 nouveaux emplois étaient créés chaque mois, ils n’étaient plus que de 35’000 environ récemment. Il n’en demeure pas moins que le taux de chômage se maintient au niveau historiquement bas de 4.2 %. Powell a décrit cela comme une situation d’équilibre inhabituelle, qui se caractérise à la fois par une baisse de la demande et par une diminution de l’offre de main-d’œuvre. Il a toutefois indiqué que le marché du travail pourrait rapidement et brutalement se détériorer, risque dont la FED entend tenir compte dans sa future politique monétaire.

Parallèlement, Jerome Powell a évoqué de potentiels risques inflationnistes, qui pourraient se renforcer sous l’effet de facteurs externes. Selon lui, les récentes mesures en matière douanières risquent notamment d’engendrer des hausses de prix ponctuelles. Il a toutefois souligné que la FED resterait vigilante et s’attacherait à éviter que de telles impulsions ne se transforment en une inflation élevée sur le long terme. Dans le même temps, il a clairement indiqué que si l’orientation actuelle de la politique monétaire était restrictive, les conditions cadres actuelles pourraient toutefois suggérer une réévaluation. Ce faisant, Powell a signalé que les taux d’intérêt pourraient être adaptés dans un avenir proche si le profil de risque entre inflation et emploi continuait à évoluer.

Dans ce contexte, il a explicitement ouvert la porte à une baisse des taux d’intérêt dès la prochaine réunion en septembre. Ces perspectives ont insufflé un vent de reprise perceptible sur les marchés obligataires, car les investisseurs ont rapidement revu à la hausse la probabilité d’une baisse des taux d’intérêt. Les rendements ont sensiblement baissé, en particulier dans le segment des durées courtes. Le rendement des obligations d’État américaines à 2 ans a atteint son plus bas niveau depuis août 2024. La réaction du marché souligne l’intensité des attentes d’un assouplissement de la politique monétaire. Powell a toutefois souligné que la Fed agirait avec prudence et que ces déclarations ne constituaient pas une promesse de mesures automatiques.

Dans l’environnement actuel du marché, les obligations d’entreprises sont de plus en plus attractives et représentent une alternative intéressante aux obligations d’État très répandues. Cela est dû principalement à la persistance de taux d’intérêt faibles. En particulier en Suisse, les rendements des obligations fédérales à 10 ans sont revenus au niveau très faible de 0.3 %. Pour les investisseurs, cela signifie que le potentiel d’obtenir des rendements pour la durée restante de ces obligations est fortement limité. Dans ce contexte, ceux qui fondent leur portefeuille à titre principal ou passif sur des obligations d’État sont généralement confrontés à des perspectives de rendement limitées, et parfois même à des pertes réelles de pouvoir d’achat.

En comparaison, les obligations d’entreprises offrent une différence sensible de rendement. Les émetteurs du secteur privé doivent accorder aux investisseurs une rémunération supplémentaire pour le risque encouru. Cette prime de rendement évolue en fonction de la solvabilité, de la durée et de la phase du marché, à un niveau qui peut faire la différence entre un rendement réel négatif et une opportunité de rendement attractive. Cela donne aux investisseurs la possibilité de mieux cibler leur portefeuille tout en percevant des rendements plus élevés.

Autre avantage des obligations d’entreprises, leur structure de taux d’intérêt différente. Alors que les obligations d’État réagissent très fortement aux variations du niveau général des taux d’intérêt, les obligations d’entreprises sont moins sensibles dans de nombreux cas. L’évolution de leur cours est essentiellement déterminée par l’évaluation qui est faite de la solvabilité de l’émetteur concerné. Cela signifie que les phases de hausse des taux d’intérêt ne se traduisent pas nécessairement par une baisse immédiate des cours des obligations d’entreprises. Dans l’environnement actuel, où la BNS maintient son taux directeur stable et où le marché du dollar américain reste particulièrement volatil, cet aspect peut constituer un élément de diversification important.

De plus, le marché a connu un développement important ces dernières années. La base des émetteurs n’a cessé de s’élargir, avec une amélioration à la fois de la transparence et de la liquidité. Les obligations d’entreprises offrent divers avantages, en particulier pour les investisseurs qui mettent l’accent sur le franc suisse. Elles combinent un rendement supplémentaire et une moindre sensibilité aux taux d’intérêt, et permettent aux investisseurs de rendre leurs portefeuilles plus résistants et plus rentables.

Au premier semestre 2025, les actions et fonds immobiliers cotés à la Bourse suisse ont atteint de nouveaux sommets. Les principales raisons de cette évolution sont la perspective d’une nouvelle baisse des taux d’intérêt et une demande toujours élevée. Cependant, la décision du 19 juin de la Banque nationale suisse (BNS) de ne pas abaisser son taux directeur en zone négative a mis un terme à cette impressionnante tendance haussière et les prix se sont stabilisés à un niveau élevé. Au cours des semaines qui ont suivi, les actions ont subi un recul dans le sillage de l’évolution générale du marché boursier, alors que les fonds immobiliers sont restés pratiquement inchangés.

En dépit de cette légère correction des actions immobilières, le bilan intermédiaire après 8 mois reste très positif. Au 31 août, les fonds immobiliers ont enregistré un rendement global légèrement supérieur à 5 %, alors que les actions ont même progressé de plus de 12 %. Ces deux classes d’actifs demeurent ainsi à un niveau de valorisation historiquement élevé. Actuellement, les actions immobilières cotent avec une prime d’environ 24 % par rapport à la valeur nette d’inventaire et les fonds affichent un agio moyen de 33 %.

Les anticipations en matière de taux d’intérêt demeurent le facteur central pour la suite de l’évolution. Des gains de cours significatifs devraient devenir possibles avant tout en cas de probabilité accrue d’un retour à des taux d’intérêt négatifs. Actuellement, les participants au marché sont divisés sur la question de savoir si la BNS procédera à une nouvelle baisse des taux directeurs. À cela s’ajoute une activité très intense d’émission de nouvelles parts de fonds sur le marché primaire, qui devrait également limiter quelque peu le potentiel de hausse des cours.

En revanche, les incertitudes engendrées récemment par la politique douanière américaine devraient avoir un impact limité sur les sociétés immobilières, car leur exposition aux industries concernées est faible. Une éventuelle réduction des effectifs dans les régions particulièrement touchées pourrait entraîner une légère baisse de la demande de logements. Toutefois, cela ne devrait guère avoir d’incidence sur les revenus globaux des sociétés. Néanmoins, les actions du secteur pourraient se retrouver sous pression si le renforcement des droits de douane commençait à peser sur la bourse suisse dans son ensemble.

Au cours de ses plus de deux cents ans d’histoire, le marché boursier américain a traversé de nombreuses phases. Continuellement, certains secteurs ont dominé temporairement le marché avant de perdre de l’importance ou même de disparaître complètement. Dans les années 1920, les chemins de fer et les fournisseurs d’électricité figuraient au premier plan, puis les groupes pétroliers et chimiques, alors que dans les années 1980 et 1990, ce sont les valeurs financières et les télécommunications qui ont occupé le devant de la scène. À l’heure actuelle, ce sont surtout les grandes entreprises technologiques qui exercent leur influence sur Wall Street.

Ces derniers temps, c’est l’euphorie autour de l’intelligence artificielle (IA) qui a notamment insufflé un élan supplémentaire au secteur technologique. De nombreuses entreprises profitent d’investissements massifs dans les centres de données, les infrastructures Cloud et les solutions logicielles, ce qui a encore attisé le mouvement de hausse des cours de titres tels que Nvidia, Microsoft ou Meta. Cette ascension fulgurante n’est pas seulement visible sur le plan des cours individuels, elle se reflète également clairement dans la structure de l’indice américain S&P 500.

Ces dernières années, la concentration de l’indice s’est considérablement renforcée : alors qu’en 2015, les dix plus grandes entreprises représentaient 18 % environ de la valeur boursière totale, cette part se situe désormais à près de 40 %. Ce faisant, les géants actuels de la tech dépassent nettement les records historiques enregistrés lors des phases précédentes du marché. Même les concentrations record survenues pendant la bulle Internet au tournant du millénaire ou pendant la crise financière mondiale de 2008/2009 sont aujourd’hui largement dépassées. La dernière fois qu’un tel niveau de concentration du marché a été observé, c’était dans les années 1960, à une époque où les groupes industriels et les fabricants de biens de consommation dominaient le marché.

À notre avis, cette évolution soulève également des questions. D’une part, les gains de cours importants sont le reflet de la force d’innovation et de l’importance croissante du secteur technologique. D’autre part, la forte concentration de l’indice comporte des risques, car l’évolution de la performance du S&P 500 repose de plus en plus sur un petit nombre de poids lourds. Pour les investisseurs orientés sur les indices, cela signifie qu’il devient de plus en plus difficile d’obtenir une large diversification et que les revers subis par certains titres auront des conséquences nettement plus importantes sur l’ensemble du marché que par le passé.

Le marché du pétrole brut se trouve dans un champ de tension permanent entre un possible ralentissement économique et une potentielle pénurie d’approvisionnement à effet inflationniste. Pour les investissements dans des placements alternatifs, cela montre que si les matières premières peuvent en principe être utilisées comme un instrument de diversification, l’évolution de leurs prix est toutefois fortement influencée par les mêmes forces macroéconomiques qui agitent les marchés des actions et des obligations.

Par ailleurs, une évolution structurelle qui devrait freiner à moyen terme la demande en matières premières fossiles est en train de se dessiner. Les progrès technologiques sur le plan de l’efficacité énergétique, l’électrification croissante des transports et les investissements dans les énergies renouvelables font que la consommation de pétrole croît plus lentement sur le long terme que lors des cycles économiques précédents. Cette tendance met également sous pression d’autres segments des matières premières, en particulier ceux qui ont des liens étroits avec l’économie énergétique traditionnelle.

Les autres matières premières ont évolué de différentes manières en août. L’indice des matières premières a affiché une légère hausse en USD et une légère baisse en CHF. Les métaux industriels tels que le cuivre et l’aluminium ont souffert des impulsions faibles de la croissance industrielle, alors que l’or, valeur refuge, a bénéficié des incertitudes croissantes et de la perspective d’une baisse des taux d’intérêt réels.

En dépit des fluctuations à court terme et du niveau historiquement bas des prix, nous n’identifions, dans le contexte actuel, aucun argument convaincant en faveur d’un investissement dans le secteur des matières premières. Étant donné que les facteurs à l’origine des fluctuations de prix sont largement identiques à ceux des classes d’actifs traditionnelles, l’avantage de diversification qui rend habituellement les placements alternatifs attractifs est en train de disparaître. À cela vient s’ajouter le fait que les gains d’efficacité et les innovations technologiques devraient limiter la demande structurelle en pétrole brut.