Dans la zone euro, les investisseurs ont accumulé du « cash » sous forme de dépôts à court terme au cours des 18 derniers mois, attirés par le mélange de produits des intérêts plus élevés et d’un risque très faible. Actuellement, près d’un billion d’euros se trouve dans les dépôts des particuliers européens, qui arriveront à échéance encore avant la fin de l’année. Cette masse d’argent considérable doit être réinvestie – mais avec quelles perspectives de rendement et dans quelles catégories de placements ?

Dans la zone euro, la tendance de l’inflation reste nettement baissière et il est probable que les taux d’intérêt évoluent dans le même sens. Il devient toujours moins intéressant de rester bloqué dans des dépôts à terme. En effet, l’inflation globale se rapproche de celle de la Finlande (+0.5 %) et de l’Italie (+0.8 %). C’est le bon moment pour une première baisse des taux d’intérêt. Ce serait également un signal fort adressé aux syndicats, qui sont parvenus à imposer une augmentation des salaires conventionnels en période d’inflation élevée. Actuellement, l’indicateur expérimental des salaires de la Banque centrale européenne (BCE), le « Wage Tracker », indique une diminution de la pression sur les salaires dans la zone euro. Avec une politique moins restrictive, la BCE peut en outre confirmer l’anticipation d’une baisse de l’inflation.

Il ressort de ce mélange de données macroéconomiques et de réflexions de politique monétaire qu’il est temps de réorienter les dépôts à terme vers des placements à plus longue échéance et à flux de trésorerie plus élevés, qui peuvent offrir des rendements (nominaux et réels) relativement attrayants en cas de baisse des taux d’intérêt. Ce sont par exemple les obligations d’entreprises à plus long terme, qui affichent en ce moment une volatilité moindre. Ce segment d’obligations montre en outre de manière impressionnante des taux de défaillance plus faibles en Europe, même en période de conjoncture faible. En cas d’amélioration des perspectives, il devrait devenir encore plus intéressant de détenir dans son portefeuille des obligations d’entreprise dont la prime de risque est historiquement attrayante.

Avec la baisse des taux d’intérêt, les placements réels avec des cash-flows stables connaîtront également des valorisations plus élevées à moyen terme. Jusqu’ici, les valorisations sont toujours soumises à la pression exercée par les taux d’intérêt élevés (et par les taux d’actualisation correspondants). Le meilleur potentiel lors de taux d’intérêt plus bas concerne typiquement les actions à dividendes élevés de sociétés rentables, ce qui est intrinsèquement lié à un rapport rendement/risque avantageux. Nous y faisons également figurer les valeurs d’infrastructure. Si une entreprise comme Flughafen Zürich réalise des revenus en hausse plus que proportionnelle dans les années à venir, cela sera même particulièrement avantageux – en particulier en comparaison avec le segment des immeubles commerciaux.

La complexité et la diversité des marchés obligataires mondiaux continuent à offrir des opportunités intéressantes aux investisseurs expérimentés. Un portefeuille d’obligations équilibré, diversifié sur plusieurs secteurs et régions, permet en ce moment d’optimiser les rendements dans différentes conditions économiques. Il convient à présent de concentrer notre attention sur la baisse des données de l’inflation de part et d’autre de l’Atlantique et sur sa signification pour la politique monétaire extrêmement restrictive menée depuis plus de deux ans.

À notre avis, nous nous trouvons actuellement dans une phase de prix clairement désinflationniste et déflationniste plutôt sous-estimée. En période d’inflation à la hausse, les titres protégés contre l’inflation offrent une protection par phases, alors qu’en période d’inflation en baisse, il y a lieu de considérer les alternatives de titres de manière différenciée.

Lorsque la croissance du PIB se maintient à un niveau modéré, les obligations à court terme et à haut rendement, par exemple, offrent des rendements robustes. Sur ce segment de marché, nous avons réalisé avec le « Credit Fund » +4.0 % cette année avec les obligations correspondantes, dont il faut préciser qu’elles sont couvertes en francs.

En revanche, en période de récession, les obligations à moyen et long terme s’en sortent particulièrement bien, car les banques centrales baissent rapidement leurs taux directeurs. C’est dans un tel scénario que s’inscrit le « Zugerberg Income Fund », qui assume un rôle de tampon au sein du portefeuille en phase de récession, mais plutôt une tendance latérale en période de prospérité économique. Depuis le début de l’année, l’indice mondial des obligations couvert en francs (-2.4 %) et le Swiss Bond Index (-0.6 %) se situent nettement dans le rouge.

Étant donné que les cycles économiques divergent selon les régions, une diversification globale des portefeuilles d’obligations augmente le potentiel de rendement total. Cette approche stratégique garantit la résilience et la rentabilité dans un environnement de marché dynamique, ce qui est a été démontré justement pendant les cinq premiers mois de l’année en cours. Dans une économie américaine en croissance, les obligations d’État à dix ans ont entraîné un rendement fortement négatif (-4.1 % depuis le début de l’année). En revanche, deux de nos trois placements phares en obligations sont clairement positifs.

Néanmoins, nous ne considérons pas seulement les marchés obligataires, mais également leurs relations réciproques avec les marchés des actions. La corrélation entre les rendements obligataires et les actions est complexe et instable. Au cours des deux premières décennies de ce siècle, elle était généralement positive et inversait le modèle négatif « typique ». Pour l’instant, il est difficile d’évaluer si la corrélation sera à nouveau négative à l’avenir.

Nous n’avons pas été en mesure de nous soustraire à ces « lois ». Celui qui, en fonction de son profil de risque, souhaite un portefeuille peu risqué (classe de risque 1) se heurtera partout à un portefeuille fortement axé sur les obligations. Les obligations à solvabilité élevée – peu importe la devise – se sont avérées une piètre protection contre l’inflation sur le long terme. En revanche, à court terme, la valeur de tels portefeuilles est stable. Lors de l’éclatement de la pandémie en mars 2020, on avait pu constater que les portefeuilles d’actions pures (classe de risque 5) avaient enregistré des pertes de valeur nettement plus élevées.

Pour une entreprise, un environnement inflationniste entraîne une hausse des coûts des intrants, qui peut être répercutée sur les prix de vente afin de maintenir la marge. Certaines entreprises y parviennent mieux que d’autres. Ce sont souvent des leaders du marché innovants avec un pouvoir en matière de fixation des prix. Un grand nombre d’entreprises ne sont pas en mesure de répercuter entièrement les coûts supplémentaires. Elles doivent accepter une marge plus faible. Au sein de notre portefeuille, nous nous sommes fortement concentrés sur les leaders du marché, ce qui a permis d’obtenir un rendement intéressant pour les portefeuilles axés sur les actions en dépit de l’inflation. Pour les portefeuilles comprenant surtout des obligations et leurs valeurs nominales, ni l’indice mondial des obligations, ni le Swiss Bond Index n’ont permis de compenser l’inflation.

Cela fait longtemps que nous observons trois « lois » s’agissant de la relation entre les rendements obligataires et les actions :

– Les moteurs de la hausse des rendements : la différence entre les rendements réels et les rendements nominaux a des conséquences importantes à plus long terme. Toutefois, les hausses liées à l’inflation sont souvent plus faciles à assumer pour les actions, car dans la réalité, elles entraînent une hausse des prix, des ventes et enfin, des bénéfices.

– Le moment dans le cycle économique : en règle générale, les actions sont généralement plus à l’abri au début de la reprise, lorsque la croissance se remet d’un creux, même avec des rendements en hausse. Toutefois, nous ne sommes pas en ce moment dans un cycle typique, mais au beau milieu d’un cycle conjoncturel post-pandémique exceptionnel, avec d’excellentes valorisations d’actions américaines.

– La valorisation des actions : des primes de risque élevées pour les actions les rendent moins vulnérables à une certaine hausse des rendements. En revanche, la valorisation actuelle élevée des actions les rend plus vulnérables si les taux directeurs américains ne sont pas abaissés prochainement. De ce point de vue, les valorisations sont beaucoup plus attrayantes en Europe. Aux États-Unis, nous nous concentrons sur les sociétés de croissance leaders du marché, dotées de bilans solides et de liquidités nettes élevées, ce qui les met à l’abri des rendements obligataires élevés.

D’abord, la bonne nouvelle reste la confirmation selon laquelle la propriété immobilière a conservé sa valeur au-delà de la vague d’inflation. Cela est vrai tout au moins du marché immobilier suisse, dont la structure de prix évolue modérément à la hausse.

Il est vrai que la dynamique des augmentations de prix sur le marché des logements en propriété s’est temporairement ralentie, comme l’ont constaté les experts immobiliers d’UBS pour le premier trimestre de l’année. Par conséquent, « l’indice de la bulle immobilière » a poursuivi son recul. Nous n’évoluons pas dans une bulle, mais certainement dans la zone moyenne.

Cette configuration ne saurait être transposée au-delà de nos frontières. Par exemple, en Allemagne, les prix de l’immobilier continuent de baisser. Selon les statistiques officielles, le pic atteint au deuxième trimestre 2022, les prix de l’immobilier y ont chuté d’environ 13 %. Selon les experts de l’immobilier résidentiel, les prix devraient continuer à baisser cette année, même un peu plus fortement (-2 %) que prévu jusqu’ici, nonobstant le fait que la hausse des salaires réels et la baisse des intérêts sur les prêts améliorent la marge de manœuvre financière des ménages privés.

Ce dernier élément s’avère également en Suisse. À cela vient s’ajouter le solde migratoire important qui, calculé sur 12 mois, devrait presque atteindre la barre des 120’000 personnes dans notre pays. Cela devrait veiller à la stabilité et à la hausse des prix des transactions, comme le montre l’enquête semestrielle de Fahrländer Partner Raumentwicklung (FPRE) réalisée auprès de 872 spécialistes du marché immobilier. De plus, les loyers des logements devraient continuer à augmenter.

Selon la FPRE, 56 % des participants à l’enquête s’attendent à une hausse des loyers au cours des 12 prochains mois, 42 % à une stagnation et seulement 2 % à une baisse des loyers. C’est pourquoi l’évolution de la valeur des immeubles collectifs a connu une nette amélioration. En automne 2023, l’indice correspondant est tombé à -33.7 points, sa valeur la plus basse depuis 1996. Dans l’intervalle, il est remonté à 22.7 points. L’offre limitée et la baisse des taux d’intérêt par la BNS sont les deux facteurs décisifs.

Si l’on considère les huit grandes régions de Suisse, c’est dans les régions du lac Léman, de Zurich et de la Suisse orientale que l’indice pour les immeubles collectifs est le plus élevé. La faible valeur de la région de Bâle est frappante. Une explication possible est que les participants de cette région ne s’attendent guère à des augmentations de prix en raison de la loi sur la protection du logement adoptée à Bâle-Ville.

La demande toujours élevée en services Cloud a valu à Alphabet (+6 % le mois dernier) et à Microsoft (+7 %) de solides résultats trimestriels. Microsoft a annoncé une hausse de son chiffre d’affaires (+17 %) et de son résultat d’exploitation (+23 %). La croissance du chiffre d’affaires (+15 %) et du résultat d’exploitation (+46 %) d’Alphabet a également été impressionnante.

Au premier trimestre 2024, SAP a été en mesure d’accélérer la dynamique de croissance de ses activités Cloud, avec une augmentation de 24 % de son chiffre d’affaires. En comparaison trimestrielle, l’importante marge brute du Cloud s’est améliorée de 2 % pour atteindre 72 %. Toutefois, les perspectives de son rival Salesforce ont à nouveau provoqué un recul de l’action vers la fin du mois de mai, et ce malgré le fait que SAP fournisse chaque semaine de nouveaux cas d’application avec des coopérations en matière d’IA et envisage l’avenir de manière positive.

Dans le monde de la technologie, la publication dominante a été celle du leader du secteur Nvidia (+27 %), qui a une nouvelle fois dépassé les attentes. L’offre de puces Nvidia (actuellement, le modèle Hopper « H200 ») dépasse de loin la demande, surtout depuis que les centres de données ont besoin de davantage de puissance de calcul pour leurs applications d’intelligence artificielle. Jensen Huang, le CEO de Nvidia, entend y remédier en 2025 avec la puce « Blackwell Ultra » et en 2026 avec la puce « Rubin ».

La position de Nvidia atteint des dimensions historiques. En 2024, Nvidia a contribué à hauteur de 40 % à la performance annuelle du S&P 500, ce qui signifie que les 499 autres actions ont ensemble rapporté les 60 % restants. Outre le boom des centres de données, il existe un certain nombre d’entreprises qui devraient en quelque sorte surfer sur la vague. Il s’agit notamment d’Alphabet, de Microsoft et d’Amazon, qui investiront cette année plus de 100 milliards de dollars dans le Cloud, dans le cadre de leur lutte pour réaliser l’infrastructure d’IA la plus performante. Actuellement, les grands opérateurs de Cloud Computing représentent 45 % du chiffre d’affaires de Nvidia.

Les actions des puces sont des cycliques précoces. Lorsqu’elles vont bien, il s’ensuit une reprise de l’ensemble de l’économie en aval. Cela devrait bientôt concerner le secteur des jeux vidéo, dont les cartes graphiques se basent sur des solutions Nvidia. Les ordinateurs personnels, les ordinateurs portables et les smartphones seront également équipés à l’avenir de systèmes de puces d’intelligence artificielle, ce qui permettra d’introduire des performances de calcul ultra-rapides dans la vie quotidienne.

Partners Group s’engage en outre d’une manière supérieure à la moyenne dans le développement de ce type d’infrastructure numérique. Holcim et Sika sont nécessaires dans la phase de construction. Sika a clôturé le premier trimestre avec une croissance de son chiffre d’affaires de 14 %. En monnaie locale, la croissance est de 20 %. Pour l’année 2024, Sika s’attend à la poursuite de la croissance de son chiffre d’affaires et à une amélioration de sa rentabilité supérieure à la moyenne grâce aux innovations en cours qui favorisent la transition de l’industrie vers l’automatisation, la numérisation et la durabilité.

Le pétrole brut perd son rôle déterminant au 21e siècle. Sur le plan de la stratégie de la concurrence, les données et leur traitement en tout temps gagnent certes en importance, mais ils modifient également la demande en énergie. En effet, lors de chaque recherche de site pour un centre de données, il faut également veiller à ce qu’il soit raccordé à des sources d’énergie renouvelables par des réseaux électriques stables. Des installations de refroidissement alimentées par des énergies renouvelables seront également nécessaires.

Les besoins actuels en électricité pour le Cloud Computing moderne sont environ 10 à 30 fois plus élevés que ceux des anciens serveurs Cloud. C’est pourquoi l’écosystème va probablement devenir un problème pour d’autres consommateurs d’électricité. En effet, à cela s’ajoutent les besoins en électricité pour l’électromobilité, si tant est qu’elle s’impose un jour, et pour le rapatriement de la production industrielle depuis la Chine vers l’Europe et les États-Unis. Cela devrait sans l’ombre de doute augmenter le coût de la transition énergétique pour les consommateurs. Le passage de combustibles fossiles abondants mais polluants vers des sources d’énergie renouvelables sous forme d’énergie éolienne et solaire peut être un facteur important. Un autre facteur est que la production d’énergie renouvelable est liée à des coûts énormes en termes d’infrastructures de transport d’électricité, car les meilleurs sites de production d’électricité sont souvent situés loin des zones où la demande d’électricité est élevée.

C’est pourquoi les grands acteurs contournent le réseau électrique général et s’adressent directement aux négociants et producteurs d’électricité pour se procurer de l’électricité via des contrats à long terme, souvent avec une prime considérable sur les prix de l’électricité en vigueur. Dernièrement, Amazon a conclu un contrat d’électricité d’un gigawatt avec une majoration de 50 %. L’exploitant du réseau électrique E.on va poursuivre la transition verte en procédant à des investissements massifs dans l’extension des réseaux énergétiques européens. Aucun parc éolien ou solaire n’a de sens sur le plan économique si l’on n’investit pas en même temps dans l’infrastructure du réseau.

Microsoft et Brookfield Renewables l’ont également compris. En vertu du premier accord-cadre mondial de ce type, l’exploitant d’infrastructure canadien mettra plus de 10 gigawatts d’énergie renouvelable à la disposition du groupe de logiciels. C’est huit fois plus que le plus important contrat d’électricité jamais signé et doit permettre à Microsoft de couvrir 100 % de ses besoins mondiaux avec de l’énergie sans carbone d’ici 2030. Dans le même temps, cet accord incite Brookfield, la plus grande entreprise d’infrastructure au monde, à développer ces prochaines années un important portefeuille de nouveaux projets d’énergie renouvelable, y compris des technologies efficaces de production d’énergie sans carbone.