Monatsbericht 01/2021

Viele Preise werden international in Dollar miteinander verglichen. Das macht Sinn, allerdings gilt es einen Vorbehalt anzubringen. Wenn die Referenzwährung des jeweiligen Anlegers beispielsweise der Schweizer Franken ist, muss man sich im Klaren sein, dass eine Anlage in der fremden Währung nicht nur dem jeweiligen Preisrisiko, sondern zugleich einem Währungsrisiko ausgesetzt ist. Je nach Währung kann dieses Risiko erheblich sein, vor allem wenn die jeweilige Währung international in Ungnade fällt.

Im weltweiten Warenhandel legen zwei Währungen an Bedeutung zu: Der chinesische Yuan und der europäische Euro, dagegen verliert der amerikanische Dollar. Der Dollar fiel im Dezember 2020 auf ein Mehrjahrestief. Im vergangenen Jahr verlor er gegenüber der chinesischen Währung 6.6%, gegenüber dem Euro 8.2% und gegenüber dem Schweizer Franken 8.4%. Im Handel mit dem japanischen Yen verlor der Dollar 4.9% und selbst auf das gebeutelte britische Pfund büsste der Dollar 2.9% ein.

Selbst die Schweizerische Nationalbank hält inzwischen lieber amerikanische Aktien als amerikanische Schatzanleihen. Letztere bleiben zwar ausgesprochen liquid, rentieren jedoch kaum und sind einem hohen Abwertungsrisiko ausgesetzt. Will man sich gegen dieses Risiko absichern, sitzt man zwar auf liquiden Anlagen, doch sind diese dann mit einer negativen Rendite von teils tiefer als -1.0% versehen. Noch nicht angesprochen ist damit ein weiteres Risiko, nämlich der Verlust der Kaufkraft aufgrund der höheren Inflationsentwicklung. Das dürfte im Kern dafür sorgen, dass der Dollar weiterhin zur Schwäche neigen wird, auch wenn dessen Abwärtstrend in der Dynamik im Laufe des Jahres 2021 abgeschwächt werden dürfte.

In einer schwachen Währung kann man sich leicht reich rechnen. Der Schweizer Aktienmarkt hat im vergangenen Jahr beispielsweise 0.8% (in Franken) zugelegt. Damit fühlt sich manch ein hiesiger Anleger unzufrieden und wirft einen Blick über den Atlantik. Dort hat der branchendiversifizierte Dow Jones (mit einem erheblichen Anteil an Tech-Aktien wie Apple, Microsoft, Salesforce usw.) um 7.3% zugelegt.

In Franken umgerechnet lag die Performance des Dow Jones allerdings bei -1.8% und damit tiefer als der SMI. Man kann den SMI zu Vergleichszwecken auch in Dollar betrachten. So betrachtet hat er im vergangenen Jahr satte 10.5% zugelegt. Wertvoll erscheint in diesem Zusammenhang auch noch der Einbezug der Volatilität, ein Mass für die Schwankungen der Aktien. Während die Volatilität im SMI im vergangenen Jahr bei 24.3% lag, war sie im Dow Jones mit 37.2% mehr als 50% höher.

Anlageklasse	3–6 Monate	12–24 Monate	Einschätzung
Bankkonto			Aufgrund der berechtigen Zuversicht auf eine konjunkturell kräftige Erholung sollten tendenziell vermehrt Nominal- in Realanlagen umgeschichtet werden.
Euro / Schweizer Franken			Im vergangenen Jahr blieb die Volatilität dieses Wechselkurses relativ gering. Wir können weiterhin mit 1.08 rechnen, mit einer leichten Tendenz nach oben.
US-Dollar / Schweizer Franken			Zuletzt bewegte sich der Dollar zwischen 0.88 und 0.89, d.h. knapp 8% bis 9% tiefer als vor einem Jahr. Eine Trendwende ist derzeit nicht absehbar.
Euro / US-Dollar			Das wichtigste Währungspaar hat sich zuletzt auf 1.22 entwickelt (+9% innert Jahresfrist). Der Euro hat sich in den letzten Monaten stark aufgewertet.

Bei einer tiefen Risikoneigung bleibt das Segment der Staatsanleihen zur Risikobegrenzung wichtig. Aber die Zeiten sind längst vorbei, als ein Korb von Staatsanleihen auf fallende Aktienkurse mit steigenden Anleihenskursen reagierte. Im Frühjahr 2020 fiel auch der Swiss Bond Index deutlich, aber immerhin nicht so stark wie Unternehmensanleihen oder gar Aktien.

Bei einem positiven konjunkturellen Ausblick sind Unternehmensanleihen eine attraktive Alternative zu den Staatsanleihen. Der SBI bleibt zwar bei institutionellen Investoren beliebt. Deren Alternative für ihren millionenschweren Anlagebedarf ist ein mit -0.8% verzinstes Bankkonto. Dagegen erscheint der SBI, der zusätzlich zu Staats- auch noch Unternehmensanleihen umfasst, mit einer durchschnittlichen Verfallsrendite von «nur» -0.2% bereits als attraktivere Anlage. Für Privatkunden ist das Bankkonto mit einer «Rendite» von 0.0% allerdings eher noch besser.

Wenn man aus der Sicht der Privatanleger in Anleihen investiert, sollte man dies breit diversifiziert und mit einem Fokus auf eine positive Verfallsrendite tun. Angesichts der kräftigen Wirtschaftserholung gilt es zumindest darauf zu achten, dass die Zinsbindung nicht allzu hoch ausfällt. Für passive SBI-Investoren ist die Duration in den vergangenen zehn Jahren von 5.06 auf 7.68 gestiegen. Mit anderen Worten: Die Zinsrisiken haben sich für passive Investoren um 51.8% erhöht, ohne dass man dafür entschädigt wird.

Wir achten weiterhin darauf, dass in unseren Strategielösungen die Zinsrisiken eher tief gehalten werden. Am kurzen Ende der Zinsstrukturkurve wird sich in der absehbaren Zukunft kaum etwas ändern. Am langen Ende besteht in einem kräftigen Aufschwung die Gefahr eines Renditeanstiegs von Staatsanleihen, d.h. die Zinsstrukturkurve wird steiler und aufgrund der hohen Duration sorgt dies für eine zusätzliche Volatilität.

Hält man die Duration gering, wird ein erheblicher Teil der ausstehenden Anleihen in den kommenden Jahren fällig. So kann man bei der Reinvestition laufend von allfällig höheren Renditeniveaus profitieren. Sollten die Inflationserwartungen im Zuge des Wirtschaftsaufschwungs deutlich anziehen, drängt sich auch ein teilweises Engagement in inflationsgesicherten Anleihen auf. Diese potenzielle Agilität ist zentral, sofern man davon ausgeht, dass die Zinsen, die sich auf einem 5’000 Jahrestief bewegen und ihre Bodenbildung geformt und die Talsohle durchschritten haben.

Sub-Anlageklasse	3–6 Monate	12–24 Monate	Einschätzung
Staatsanleihen			Die sichersten Anleihen mögen über eine hohe Bonität verfügen, insbesondere aber auch über ein erhöhtes Zinsrisiko bei steigenden Inflationsraten.
Unternehmensanleihen			Je nach Risikoneigung lassen sich zwischen 2% bis 5% p.a. mehr als mit Staats-anleihen erzielen, bei gleichzeitig tieferer Duration und geringeren Zinsrisiken.
Hochzins-, Hybride Anleihen			Angesichts der positiven Wirtschaftsdynamik im laufenden Jahr bleiben die Aussichten für Hochzinsanleihen wie auch für nachrangige Anleihen attraktiv.

Mit Ausnahme der Detailhandels- und Hotelimmobilien war die Entwicklung 2020 an den Miet- und Kapitalmärkten in Deutschland, Frankreich und der Schweiz von einer verhältnismässig hohen Stabilität gekennzeichnet. Dies scheint ein Widerspruch zur wirtschaftlichen Entwicklung zu sein. Typischerweise prallen makroökonomische Rezessionen mit voller Wucht auf die Immobilienmärkte – allerdings mit einer Verzögerung von bis zu zwölf Monaten. Die heftige, aber historisch betrachtet kürzeste Rezession der Nachkriegszeit hat dagegen dämpfend auf Veränderungen und Preisanpassungen gewirkt.

Es mag sein, dass sich der Leidensdruck in vereinzelten Segmenten im laufenden Jahr verstärken wird. Wir denken da insbesondere an Verkaufsflächen und Hotelimmobilien. Bei den Büroimmobilien dürfte sich der Mietpreisrückgang bis Ende 2021 in engen Grenzen halten und letztendlich kaum wesentlich niedrigere Transaktionspreise erzeugen. Im Bereich der Logistikimmobilien und der (betreuten) Wohnimmobilien erscheinen aufgrund des Rückenwindes von strukturellen Wachstumstrends auf Gebieten wie Online-Konsum, Alterung und Pflegebedürftigkeit sogar Preiserhöhungen durchsetzbar.

Dagegen sind bei Hotelimmobilien deutlich niedrigere Bewertungen zu erwarten. Wir wären nicht überrascht, wenn hier Assets wie City-Hotels teils umgenutzt würden. Diese bleiben durch den anhaltenden Wegfall von internationalen Touristen und Geschäftsreisen am stärksten getroffen. Da viele City-Hotels (wie beispielsweise das Swissôtel am Bahnhof Zürich-Oerlikon) an attraktiver Lage stehen, ist selektiv eine Konvertierung in Betracht zu ziehen: Co-Living-Konzepte erfordern nämlich eine Infrastruktur, die der des sog. «Hospitality» Bereichs ähnelt, da nebst Wohnraum vor allem Gemeinschaftsflächen erforderlich sind.

Das Co-Living Konzept erlebt eine hohe Nachfrage besonders bei «Millennials» und den «Gen Z Digital Natives». Ihnen ist gemeinsam, dass sie qualitativ hochwertigen, urbanen Wohnraum präferieren, in Miete. Sie stehen zu ihrem Bedürfnis nach «Community»: Die Cigna 2018 Umfrage zeigte, dass sich 70% der Millennials und Generation Z einsam fühlen. Das Coronajahr dürfte dies noch verstärkt haben. Deshalb wechseln immer mehr aus kleineren Wohnungen oder zweckbezogenen Wohngemeinschaften in attraktive Co-Living-Angebote, die auch noch Zusatzdienstleistungen bieten.

Sub-Anlageklasse	3–6 Monate	12–24 Monate	Einschätzung
Wohnliegenschaften CH			Demographische Trends wie Urbanisierung und Migration führen weiterhin zu einem Aufwärtsdruck bei den Immobilienpreisen. Mieten stagnieren eher.
Büro-, Verkaufsliegenschaften CH			So wie Co-Working bei den Büroflächen hinzugewinnen wird, sehen wir beim Co-Living-Bestand versus traditionellem Wohnen ebenso hohes Wachstumspotenzial.
Immobilienfonds CH			Erschwinglichkeit und Komfort von Wohnraum gewinnen weiter an Bedeutung. Urbanes Co-Living findet erhöhte Akzeptanz bei Investoren wie auch bei Mietern.
Infrastruktur			Im Dezember haben europäische Infrastrukturwerte nach einem extrem starken November und durch den 2. Lockdown verursacht kursmässig Einbussen erlitten.

Wie wir bereits dargelegt haben, weist der Schweizer Aktienmarkt insgesamt eine deutlich tiefere Volatilität als ausländische Märkte auf. Das ist auf die eher defensive Ausrichtung der Schweizer Gesellschaften zurückzuführen. Aber es gibt noch einen weiteren, gewichtigen wirtschaftlichen Hintergrund. Die im SMI vertretenen Aktien haben insgesamt eine geringe Exponierung gegenüber der Schweiz. Sie erzielen in der Summe nicht mehr als 7% des Umsatzes in der Schweiz und sind relativ balanciert in der Weltwirtschaft unterwegs.

Die SMI Werte erzielen insgesamt rund 30% des Umsatzes in Europa und 34% in den USA. In den asiatisch-pazifischen Ländern werden bereits 21% des Umsatzes erzielt, mit stark steigendem Trend. Der hohe Umsatzanteil in den USA ist im Wesentlichen auf die starke Stellung der Gesundheitsbranche (Novartis, Roche, Lonza) im SMI zurückzuführen. Aber auch der Finanzsektor (Zurich Insurance, Swiss Re, UBS und Credit Suisse) machen in den USA derzeit gute Geschäfte, aber sie planen allesamt mit einem starken Wachstum in Asien.

Dabei sind sie noch längst nicht etabliert wie Nestlé, Sika, Swatch, Richemont, die in Asien ihre grossen Stärken ausspielen. Auch weitere Unternehmen, die wir genau verfolgen, zählen zu jenen, die geografisch über eine attraktiv balancierte Entwicklung verfügen. Dazu zählen wir Geberit, SoftwareOne und HBM Healthcare. Letztere verfügt über eine besonders wertvolle Biotech-Beteiligung an einer chinesischen Gesellschaft, die sich im Jahr 2020 an die Börse gebracht hat.

Wer in den amerikanischen S&P500 Index investiert, ist zu 70% in den USA exponiert. Das mag in guten Jahren der US-Volkswirtschaft attraktiv sein, ist aber tendenziell ein Risiko – nicht zuletzt aufgrund der erratischen Handelsdiplomatie. Mit europäischen Aktien und insbesondere mit Schweizer Aktien ist man viel ausgewogener mit der gesamten Weltwirtschaft verbunden. Das trägt zur Risikominderung bei, und diese lässt sich tatsächlich auch messen. Die Volatilität des S&P500 war im vergangenen Jahr 44% höher als jene des SMI, obschon letzterer aus nur gerade 20 Aktien besteht.

Aktien bleiben im Verhältnis zu Anleihen weiterhin relativ günstig. Doch manche Unternehmen erleben auf deren Kernmarkt limitiertes Wachstumspotenzial. Während europäische Unternehmen mit dem (bevölkerungs-)reichen asiatischen Mittelstand wachsen, sind US-Unternehmen immer mehr mit einer rückläufigen Erwerbsbevölkerung verbunden. Die «Boomer» sind zunehmend im Ruhestand und müssen entsprechend sparsam mit den kargen Renten umgehen.

Sub-Anlageklasse	3–6 Monate	12–24 Monate	Einschätzung
Aktien Schweiz			Die Kursentwicklung von Lonza (2020: +61%), Sika (+33%) und Partners Group (+17%) war eindrücklich. Aber es gab eben auch Titel wie Swiss Life (-15%).
Aktien Eurozone, Europa			Wir erwarten eine starke Gewinnerholung im breiten europäischen Stoxx Europe 600 Index, was sich positiv auf die Aktienkurse auswirken wird.
Aktien USA			Wir bleiben zuversichtlich, dass ausgewählte Top-Unternehmen fair bewertet sind und zumindest aus langfristiger Sicht eine gute Kaufgelegenheit darstellen.
Aktien Schwellenländer			Eine Reihe von positiven Faktoren bestätigen uns im Engagement in indischen Aktien. Diese sind bereits wieder positiv ins neue Jahr gestartet.

Noch bleibt die Weltwirtschaft von Öl und Gas abhängig. Das Ausmass ist immens, und so darf bei einer starken Weltwirtschaftsdynamik in den kommenden zwei Jahren mit deutlich höheren Rohölnotierungen gerechnet werden.

Ein besonderer Blick gilt es jedoch auf Rohstoffe zu werfen, die mit der gegenwärtigen und zukünftigen Batterieproduktion verbunden sind. Wir stützen uns dabei auf eine Studie des deutschen Fraunhofer-Instituts. Vorsichtig muss man sein, wenn gegenwärtige Trends auf zehn Jahre hochgerechnet werden. Derzeit gibt es diverse Subtrends, von denen es schwierig bleibt vorauszusehen, was sich in den kommenden zehn Jahren durchsetzen wird. Zweifellos steht das amerikanische Unternehmen Tesla derzeit in einer sehr guten Marktstellung (gemessen an der Reichweite pro kWh), aber noch nie ist ein Baum in den Himmel gewachsen.

Teslas Produktion von 0.5 Millionen EV hat sich im vergangenen Jahr auf rund 0.6% des weltweiten Pkw-Volumens von 80 Millionen beschränkt. Dagegen haben Automobilproduzenten, die hohe Marktanteile zu verteidigen haben, wesentlich mehr finanzielle Möglichkeiten, die Forschung und Entwicklung mit ihren langjährigen Zulieferern wie Bosch, ZF, Infineon, STMicro, Valeo, LG Chem usw. in den kommenden Jahren voranzutreiben. Allein VW, Toyota und GM wollen bis 2030 zusammen mehr als 15 Millionen EV und Hybride jährlich produzieren. Das erzeugt da ein riesiges Volumen mit hohem Kostensenkungspotenzial.

Manche Analysten setzen bei Tesla darauf, dass sich weitere Produzenten auf deren Batterieplattform begeben. Wäre dies der Fall, würden sich Teslas Möglichkeiten für eine Marktdifferenzierung verringern, was sich wiederum in geringeren Margen niederschlagen müsste. Das Dilemma zeigt sich beispielhaft bei Intel. Der während vieler Jahre führende Halbleiterhersteller hat, um die milliardenschweren F+E Aufwendungen zu stemmen, auch an die Konkurrenz geliefert. Finanziell gestärkt haben gleich mehrere (wie Amazon, Apple und Microsoft) ihre Partnerschaft mit Intel in jüngster Zeit gekündigt, weil sie mittlerweile über das Know-How verfügen, das Schlüsselelement selbst zu erstellen. Intel fehlen nun die Mittel, um sich wieder an die Spitze zu hieven, und die Aktien wurden in den letzten drei Jahren von den Tech-Leadern völlig abgehängt.

Vor Spekulation sei gewarnt. Benötigte Rohstoffe wie Lithium, Kobalt, Nickel, Mangan und Graphit sind global betrachtet ausreichend vorhanden. Durch die Entwicklung hin zu kobaltreduzierten, nickelreichen Batterien wird sich die Rohstoffsituation für Kobalt weiter entschärfen. Bei Lithium dürfte sie unkritisch bleiben. Ausgereifte, industrialisierte Recyclingverfahren werden jedoch wichtiger.

Sub-Anlageklasse	3–6 Monate	12–24 Monate	Einschätzung
Rohstoffe			Die Rohstoffnotierungen in Dollar haben 2020 teils zugenommen wie Aluminium (+9%) und Kupfer (+26%), aber auch teils abgenommen wie Rohöl (-14%).
Gold, Edelmetalle			Das Gold handelt zuletzt 14% (in Schweizer Franken) höher als vor Jahresfrist. Die Kryptowährung Bitcoin hat sich wesentlich besser entwickelt.
Insurance Linked Securities			Bei einer Renditeaussicht von 5% bis 7% innert Jahresfrist bleiben ILS ein attraktiv als gering korrelierter Diversifikator in einem balancierten Portfolio.
Private Equity			Für ein langfristig ausgerichtetes Portfolio empfiehlt sich die Beimischung eines substanziellen Teils von diversifizierten Privatmarktanlagen.